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主题演讲1:当前中国与全球宏观经济形势分析

来源:文章来源:【威尼斯赌场app网站】   发布时间:2019年06月26日

  

  中信证券首席经济学家、董事总经理 诸建芳

  各位领导、各位来宾大家上午好!非常荣幸也非常高兴有这样一个机会来跟大家汇报交流一下我们对宏观经济的一些判断。宏观经济对于今年来说是两个比较大的事情,一个是国际贸易摩擦带来的对经济的冲击,另外一个是政策的因素。这两个实际上从关系来看,还是政策对冲外部冲击使经济保持大体平稳的态势。

  中美贸易战,可以看出来这种竞争或者中美之间战略竞争的不可避免的一种状态,而且发展到一定阶段以后,一定会出现的一个状态。从中国回旋余地角度来讲,中美之间进行贸易竞争或者博弈或者摩擦,中国到底有什么反制的手段或者有战略空间。这里面除了我们刚才说到的比较明显的有这几个方面,中国是具有优势的。我们梳理了全球的一些主要技术公司,在中国市场上的状况,这些企业在中国取得营业收入的状况。可以非常明显的看到这十几个企业当中,我们选取了比较大的一些企业,多数是美国的企业,比如说高通公司,都是美国的企业。它在中国大陆的营业收入大概占65%。如果中美贸易摩擦,类似于美国对华为的做法,中国如果反制来看,这些企业如果营业收入在中国大陆受到影响,对这些企业也会带来重大影响。比如说高通公司,65%的营业收入如果受到影响,只剩下1/3的收入了,这种公司的运行方面,也会受到严重的挫折,也很难正常运行下去。所以如果从对等的角度来看,中国回旋余地也有。我们现在在进行的,比如说联邦快递公司的立案调查,它本身是有问题的,从实体对实体的特定企业的反制来说,美国也会受到影响。因为我们有很多的物流企业,已经具备很强的能力,即使没有美国的物流企业在中国运行,我们物流方面的运输,都不会太成问题。所以从反制来说,这也是一个比较重要的方面。

  另外就是服务贸易领域,刚才看到的商品贸易当中,中国确实有一个巨大的外贸顺差,到去年为止,我们大概有3200多亿的贸易顺差,按照美国统计,大体上有4000多亿美元的顺差。但是如果我们从服务贸易来看,是一个巨额的逆差,这是中美之间的服务贸易状况。根据最新数据2017年的情况,美国对中国的服务贸易的出口大概570多美元,中国对美国的出口170多美元,美国这里面相差的,相当于美国对中国有400多亿美元的顺差,而且这个顺差在美国的对外服务贸易出口当中,大概占到7%,这是出口。从美国对外的服务贸易的顺差当中,中国的部分要占到它的大概15.8%,也是比较大的数字。这部分中国相对比较主动,因为我们进得多出得少,如果打贸易战,扩展到服务领域,这部分美国比较被动。而且从内容来看,刚才提到的最大的是旅游这部分,我们现在大概有290万的对美旅游的人数,人均消费大概1.1万美元,也是很大的数量。美国对中国的旅游方面大概是220多万人,他们的人均消费大概3000多。所以中国对美旅游方面带来的收入是非常大的,构成了我国对它的服务贸易方面非常大的比重。还有留学生现在大概有35万左右的人数,这两部分还是非常巨大的。所以中国的政府,旅游文化部和教育部提的风险警示,一方面确实也是美国出了很多的案例,签证什么对我们的影响也很大。另外一种也是反制和警示,如果这部分出现重大波动,对美国的服务贸易的顺差当中,会产生明显影响。尤其是对特定的企业和特定的就业人群来说,也会有比较大的直接影响。所以这是我们中国可以有回旋的地方。

  另外一个最大的优势,我们认为在市场当中,我们也列了一数据状况,这是中美两国之间,国内消费市场的情况。零售市场到去年为止,我们按人民币算,大体上是38.1万亿的市场规模,美国现在是39点几万亿,大概相差1万多亿人民币的市场规模。如果放到2000年,美国的国内市场比中国要大好几倍的状态,中国经过将近20年左右的变化,已经追近了美国的市场。而且从趋势来看,未来一两年当中,中国的国内市场会超过美国的状况。这是从零售市场来看的。

  另外一个市场,如果从大的整体性来看,中国14亿人口的市场规模,实际上是非常惊人的状态。因为从市场角度来看,实际上是看两个关键的指标,一个是人口。从人口来看,中国是14亿人口,美国3亿多人口,大体上我们是它的4倍的人口。从人均GDP来说,我们已经有1万出头一点的人均GDP的状态。所以1万出头一点,加上14亿人口的总的购买力,还是非常强的。美国现在从人均GDP来看,大概是我们的6倍。从它的发展变化来看,这种潜力更大。比如中国经过三五年以后,中国的人均GDP从现在的1万美元提升到1.5万,相对来说增长50%,还是比较现实的状态。但是美国人均的6万提升到9万,这个基本上没有太多的可能。所以从它的相对变化来说,中国的市场实际上潜力会更大。有人估计过,从大家在用的电讯类的消费支出来看,他们估计下来,现在美国的市场规模跟中国的市场规模从规模来看大体相当,中国人口多,但是人均支出比较少一点。美国是人均支出的水平高,人数少。所以两个乘在一起,蛋糕差不多大。但是按照刚才说的变化,我们的人均提升相对来说比美国要容易,因为我们还处于发展的阶段当中,而且还是比较快的阶段,而美国人口提升慢。所以从它的变化来看,三五年来看,我们的蛋糕和市场显著要超过它。

  而且从中美贸易的角度来看,它现在的优势是技术优势,很多领域确实处于领先状态。我们的优势是市场优势,而且现在的产业变化方向,非常符合这一点,很可能这两个优势当中,市场的优势很可能更重要。打个比方,大家在用的微信这样一个工具,同样一个技术,在美国和在中国都有同样成熟的技术。如果要拓展市场,中国14亿人用,美国几乎是很难赶上的、不可比的状态。大家可能会觉得这个不会有那么多人,我们可以打个对折——6亿多人用,大家觉得也没有这么多。再打个对折——3亿多人用,这个是很可信的,现在市场就是这样。3亿多人意味着我们4个人里面有一个人用,如果美国要达到这个状态,几乎要全体国民都用才能达到中国的市场规模。现在很多的服务行业,因为我们从产业方向来看,服务产业越来越大,美国大概有八成左右,我们现在的服务行业占GDP当中的占比是50%以上。服务产业的最大特点是,一项技术成熟以后,它的边际上的成本是趋向于0的,比如微信出来以后,1个人用,10个人用,100个人用,成本上升是非常有限的,跟汽车制造业是非常不一样的。一项技术出来以后,做成现实的产业,它的最大约束就是市场,市场最终的约束就是人。所以未来来说,就看哪个市场当中人群规模大,这是一个很重要的优势。尤其像中国这样人均支出能力和人均GDP水平已经很高的状态,我们有一万美元,印度大概是三四千的概念中国市场还是独特的,中国如果能够守住这个市场,最终很有可能在竞争当中生存。因为技术的东西,如果失去了市场,它的技术贬值会非常迅速。也就是说美国虽然现在技术方面有优势,但是如果失去了14亿人口的这样大的市场,在全球当中要找到相对等的相应的替代市场,实际上是非常难的。所以从这点来看,中国相对来说还是可以看的,从它的竞争来看,这是一个最大的优势状态。

  如果简单的对贸易战做一个归纳或者做一个结论,我们觉得至少可以看出这么几个结论。第一,贸易战不是贸易不平衡的问题,很大程度上是战略层面的竞争,而且这种竞争不可避免,也就是中国从一个体量很小的国家发展到现在这么大,即使趴在地上,也能看到你凸显出来的状态,所以这部分是一定会体现出来的。到了这个阶段当中,将来竞争就会出来。而且中国要崛起,要扛住美国的压力不可避免,而且这个压力一定会出现。第二个是战略层面的竞争,不会因为你短期的贸易平衡问题和短期的协议,可能不会最终消除这样一种战略层面的竞争。现在谈判当中,有些具体的问题、具体的部分,即使达成协议,也是相对比较短期的一个因素。从战略层面来说,还是要进行下去的,竞争方面还要继续,最终还是靠实力胜出。第三个,这种贸易摩擦肯定不会在短期结束,所以要做好比较持久的准备,也就是说要把这个因素当做一个中长期因素来考虑。还有一个是刚才提到的优势,从美国来看是技术优势,我们是市场的优势,从这里面的优势变化来看,还是市场优势相对来说更终极一些、更关键一些。第五点是中美贸易战的同时,我们判断中国还是会继续保持开放的状态,也就是说最好能够化解美国的手段,化解美国对你的遏制企图,我们对美国是遏制状态,但是对其他国家还是开放的状态,从技术方面我们可以持续保持跟全球技术的比较对接的或者说跟得比较紧的状态,这样不会使我们处于封闭以后带来落后的状态,还是会紧跟全球技术发展的状况。另外一个对美国来说也是比较好的反击手段,比如汽车一样的,如果冲突加强,我对美国的车加征关税,对欧洲、日本的车可以降关税,甚至可以降到0关税,这样他们在同样技术水平的车,在中国市场的竞争力会有巨大的差异,这样对瓦解美国对我们的遏制来说,会是比较好的一个状态。第六个是贸易战的效应,去年没有明显体现出来,今年开始从数据当中,尤其是从进出口的数据当中非常明显已经体现出这样一种状态。而且我们这一部分,还是会持久的产生影响。从竞争角度来说,不在于短期的牺牲,因为打贸易战,实际上是两败俱伤的一个做法。最终看,不是说你有没有削弱,有没有某些方面被遏制了,最终还是看谁最后胜出,这跟拳击的比较是一样的。刚开始上来的时候,大家都体力充沛,打到最后都变成稻草人一样没有太多力气。但是比赛就看吹哨的最后一下或者举手的最后一下,看谁站着,看谁倒下了,你只要站到最后就胜出了。所以这个比是相对力量,也不要太过分担心在这个过程当中,经济会得到遏制或者得到削弱,因为这个削弱是双方都会出现的。

  第二部分,宏观政策逆周期调节,对冲外部影响。政策实施的宏观效果已经显现出来,去年货币政策放松,到现在为止我们大体上已经可以看到这种政策的效应。第一个是从宽的货币,大量的流动性放松以后,已经可以看到信用方面的放松,这里面大家普遍可以看到,比如M2、社会融资总量、信贷规模的扩张,甚至包括表外的理财、影子银行这部分的变化,已经可以看到由原来持续收缩的状态,现在开始趋稳,有些主要的指标已经开始逐步走低的状态,转成开始趋势性的波动上升的状态。这可以看出政策方面是有效果的。

  从政策空间来看,我们觉得还有比较多的空间。比如货币政策、降准方面我们还有比较大的空间可以实施。从银行来看,大的银行有13点多的存款准备金的水平,中型11.5%,小型银行8%,如果可以这个数值还可以继续向下调整。第二个是结构性工具很多,包括汇率方面的变化,这些都是可以有调节的空间。总体来说,货币政策如果要放松,进一步放松我们是有空间的,跟国外的央行状况比较,我们这部分还是有主动的空间在里面的。

  从政策这块来看也很明显可以看到一季度明显强化了这种逆周期的财政政策的支持,从我们发债的状况,还有第一季度里面发专项债那些,或者是赤字的安排当中,力度是比较大的。虽然4月份、5月份有所微调,力度降下来一点,这个还是考虑到一季度力度有点强,而且是超预期的强的状态,经济数据也有点超预期,所以略微有点收缩。但是5月份出现了贸易摩擦升级的状态,大家可以看最近财政方面的力度在加强,包括专项战,可以当作资本金这些。实际上力度已经开始加速,又回到了一季度的政策支持的状态。而且从空间来说,我们觉得财政可能有更大的空间。如果后面需要更大力度支持,财政政策跟货币政策比较,我们觉得财政政策很可能会更大力度的发挥作用。而且财政的好处是它的针对性、结构的定向支持,比货币政策的效能要高。从空间来看,比如说我们可以提高我们的赤字比例,今年安排的是2.8%,如果需要的话,我们可以提升上去。然后债券方面,我们现在部署的债,可以提前来做,放到上半年或者前三季度做,后面如果需要,可以追加债务发行的规模,这是肯定可以做的。除了财政之外,我们还有准财政的部分,比如特定国债和政策性银行也可以加大它的发债力度,这都是可以选择的空间。从这点来看,我们觉得不用担心,你想支持,想扩大政策的力度,但是空间能力已经有极限或者达不到,不用担心这种状态。我们觉得至少在短期来,或者今年,或者最近的一两年当中来看,我们觉得这不是一个问题。

  着力点也很明显可以看到,比如基建这部分,我们也做过一些研究,虽然我们基建已经做了很多,尤其从10年前应对全球金融危机开始到现在为止,大规模的实施基建。但是如果从国际的大的经济体,或者都市圈的比较,东京、纽约、伦敦这种大的都市圈来看,我们的长三角、京津冀、粤港澳大湾区来看,单位里面的基础设施和公共服务的设施,远远没有达到人家的程度。如果我们以后要承载更多的人口,要承担经济增长的更大的责任,这种基础设施远远没有达到饱和的程度。另外从新的基础设施,比如人工智能里面,或者5G,这部分也有很大的空间可以投入。而且我们觉得如果需要,很可能可以做到10年前的状态。因为10年前为了应对危机,我们有大力度的政治投入。像高铁那些做成了现在的规模,这也是相对来说比较成熟、成功的状态。现在如果需要,把5G的基础设施建立起来,这一点对未来的产业支撑来说,会显得非常重要。因为以后的很多产业,包括工业互联网、物联网,都是要建立在5G基础上来进行的。所以现在如果需要,加快这部分的投入,重大的大规模实施建设,我们觉得是可以容纳很多短期的政策刺激的需要的。另外还有消费领域、高科技领域,这些都是可以实施政策,加大力度的领域。

  还有2万亿的税费减少,这部分来看,我们觉得还会进一步实施下去,现在只是做了部分。这些政策的空间,对经济的支持,我们觉得后面还会持续产生一些影响。另外我们觉得今年的政策,刚才说的政策对冲外部的冲击,除了财政那些逆周期措施以外,很重要的一点是结构性改革因素带来的影响,带来对经济的支持。它的效应实际上是两部分,长期来看,它有一个固本培元的作用,因为这种体制调整,它的制度、体制性的红利,大概三四年之后会逐步体现出来。短期来看,它是有一个提振信心的作用,因为大家可以看到如果现在的金融供给侧结构性改革、国企改革,如果大力度推行,大家预期当中会有改善,因为这样做下去,一定会对未来的基本面方面、企业微观上的活力,或者说金融对实体服务的适应性,会明显增强。带来的影响,中长期来说,会比较直接或者比较正面。这种效应提前做一个预期,对现在的信心有支持。这部分今年也是加强的,包括开放的部分,都在做。所以这些,我们觉得越是中美贸易战比较关键,或者压力比较大的时候,这部分的推进,实际上是更会坚定的实施下去,这对短期的信心提振来说,不亚于逆周期政策带来的流动性的支持。

  第三部分,讲一下对今年经济怎么看。大体上刚才说了今年主要的格局就是用政策的逆周期的对冲手段来应对外部的强大冲击,使得经济保持大体的稳定,这个大体稳定对我们今年来说是非常重要的,一个是解决就业的需要,另外如果经济有非常大的滑坡,就业的形势可能会变得严峻。在今年的相对特殊的关键时点来看,这是很重要的。另外一个对实现明年的翻番目标来说,也需要今年经济保持一定的水平。另外第三个就是应对美国的中美贸易摩擦当中也很需要的,因为如果贸易摩擦一升级,你的经济就下去了,这个对信心的支持来说,也是非常不利的。而且我们觉得按照我们现在政策的空间来看,还是非常有能力来支持经济达到目前的大体平稳的状态。从经济的变化来看,大体上可以这样来看,从2008年到现在,经济确实有下行的过程。到今年为止,我们觉得总体上考虑到内外的因素,它确实还是有一些下行的压力,尤其是外部的冲击,贸易摩擦带来的影响来看,如果不进行政策对冲,经济增速可能还是有巨大压力,这个大家从数据上也可以看到,目前的内需、外需都有点偏弱的状态,如果考虑到政策因素,我们觉得虽然经济可能会比一季度走势略微有放缓的走势,因为一季度大家看到6.4%,后面二三季度,很可能要比这个略低。四季度,因为基数影响,另外政策效应逐步显现,略微将有回升。整体来看经济要比原来想的略低一点,但是我们觉得考虑到今年的政策,考虑到今年重大的关键时间点的影响,我们觉得经济大体上全年来,保持了6.2%、6.3%这种水平,还是比较有可能,除非贸易战全面升级,带来非常大的不确定的影响,或者说它的全面升级,如果出现那个状态,我们的经济增速很可能会比这个更低一点。但是如果大家考虑全球的影响,那种状态也是可以估计的。

  因为我们对全球也做过一个判断,第一个来看,即使贸易战不升级,今年来看全球经济增长速度放缓,这已经是确定的一个状态。而且这种放缓的状况比年初或者去年底的预期,肯定是要更严重的。另外,美国经济随着是从现在短期的数据来,感觉就业、通胀、经济增长都还不错,但是我们觉得它的经济也已经出现了不稳的状态,向下调整的趋势已经比较明显。这点我们觉得从美联储的政策当中,非常明显可以看出来。另外按照美联储的政策,按照过去的周期来看,开始经济比较强烈的时候,有货币政策加息的状态,一直加到中性状态,然后会维持一段时间,到下一轮开始降息,进入到下一个周期。现在加息从理论上或者从客观分析来看,这一轮加息还没有回到中性的状态。但是今年开始,已经预期或者已经反转了要采取降息的行动,这个可以间接印证美国经济已经出现潜在风险和问题。如果不是这样,美联储的政策不可能加息没有加到头就反转,你采取加速的过程当中,突然要掉头向下减速,这是一个非常异常的状况。也就隐含着美国经济有重大问题,而且从美国经济和资产价格、股市来看,都在十年的高点当中,这种向下走的趋势是确定的,程度上我们觉得很可能比大家预想的要严重。所以如果从全球来看,贸易摩擦不光中国经济会有影响,美国经济出现一定的衰退或者全球经济更大程度的往下回落,这种风险是上升的。在全球经济整体有压力的情况下,中国经济如果回落的程度比大家想象的明显一点,这也不是大的问题。因为整体大家看的是横向比较,如果全球其他国家经济也处于很好的状态,只有中国经济的放缓,那么这个会带来巨大的压力。但是整体来看,都有放缓的情况下,中国有一定的放缓,我们觉得不会是很大的问题。

  另外,我们即使考虑到这些因素,从中国内外部的走势来看,我们觉得某一个领域当中出现重大偏差或者削弱,这种风险不是很大,因为我们觉得在动员资源短期应对当中,中国的体制,中国的动员资源的能力跟空间,还是比较充足的一个状态。因为中国从货币政策来说,我们还没有实施完。如果考虑到极端状况,那些非常手段如果都采用,我们正常的手段工具还没有用完。这点我们觉得不用特别担心,中国经济有额外的不好,相对全球经济来说,可能变得更差,我们觉得这种可能性并不是很大。

  另外从中国经济相对的贡献来说还是比较明显的,这是中国过去十几年的状况,跟美国、欧洲比还是非常明显可以看到,从过去十几年,中国不光是经济总量迅速变大,而且从对经济的贡献,对全球经贸的贡献也是明显正向的。美国经济总量变化很大,出口影响当中是相对在降低的。经济增长的贡献虽然美国也有所提高,但是总体上从程度来说,中国大概要占到1/3左右的贡献。欧洲经济总量虽然自己比较在变大一点,但是从它的出口当中,经济增长贡献当中,两个都是下降的状态。所以从这点来看,中国相对的地位明显是上升的。

  另外一个是营商环境,从市场或者从国外来说,感觉起来好像中国的营商环境在明显恶化。从海外机构的调查来看,对中国营商环境的评价还是处于正面的,这个是海外机构做的,在中国的跨国公司那些,对中国的投资首选的目的地来看,前三位当中,选择中国的比例是上升的。另外是同等的或者更有利的待遇,在中国能够获得更多待遇,这种比例也是在上升的。也就是说站在客观角度来看,中国的营商环境是在改善的状态。所以这点跟普遍的有的媒体的抱怨来看,很可能不是这样一种状态。另外德国也有调查,对中小企业的调查,作为合作伙伴来看,可信度、可靠度,相对来说还是保持着比较不错的状态。

  还有一点我们在实施的,包括资本市场的开放部分,我们持续在推进,今年做的也比较多,对金融机构的开放,比如说银行、证券,还有一些评估机构、保险机构,让它明显放松。包括纳入全球指数当中也在推进,我们尽管有中美贸易战的因素,但是我们开放的姿态,这点应该是有共识的,还会坚定的实施下去,这对我们来说,会变得更有利。相反,如果要封闭,这部分对我们的潜在中长期的负面效应可能会更突出。所以这种坚持开放的姿态,我们觉得会进一步实施。

  从国际资本的流向来看,大家可以观察到,中国还是一个流入的状态,而且从全球来看,我们仅次于美国,发展中国家当中,我们吸引的外资还是比较多的,从增长角度来看。最近这两年整体来看外资的增速是放缓的,是负增长的,我们还是正增长的状态。所以这点也能够印证出我们的状况,没有像大家担心的那种程度那么严重。

  还有一点是汇率,这些变化带来对汇率的影响,这点做投资的或者做贸易的,大家都很关注。我们觉得今年跟去年比较,汇率方面的压力是明显减轻的,因为去年大家知道美国经济是比较强劲往上升的状态,美联储的政策也处于持续加息、快节奏加息的状态。中国去年第一个是经济开始放缓,货币政策是放松的,这个对人民币没有支持。所以大家看到人民币去年破7的压力非常大,要贬到7又拉回来又贬回去,今年来看这个因素是相对减缓的,因为美国经济在放缓,美联储政策或者全球货币政策都在放松转向温和,这和中国的差距没有像去年那么大,对汇率有一定支持。今年汇率大概在6.8-7目前的水平在波动。所谓的基准价,就是贸易战停留在2500亿的状态,3000亿不加征关税的状态。人民币的稳定大体上是有基础的,而且我们从政策和人民币的官方倾向来,我们认为也会优先,或者倾向于维持目前汇率的状态。如果全面加征关税,加到25%的状态,我们觉得人民币不排除有个急剧的变化波动。如果出现那种极端的情形,我们觉得人民币还是有可能出现比较大幅度的变化。这不光是从客观上来说,人民币的基础方面会有削弱。另外也不排除反制美国加征关税的手段。因为你付出成本相对低的状态,汇率是很好的一个工具。所以我们觉得如果出现极端,我们不排除出现人民币汇率的非常快速的变化。而且这种变化,我们觉得不见得是个负面的,因为它是个反击的手段,而不是说基本面已经真的达到了很差的状态,或者说要崩溃的状态下,汇率有急剧的波动。所以我们觉得不用过分担心这一点。

  从内容来看,今年大体可以这么看,第一个,今年经济的最大变化是外部的贸易冲突带来的影响。从我们的手段来看最大的对冲因素是政策方面的逆周期的支持,这两个对冲的背景下,大体可以保持平衡状态。外部冲击如果大,我们政策力度也可能会提升。所以今年来看,整体上保持目前这种增长的态势,我们觉得基本格局不会恶化,不会变化。所以我们觉得也不用过多担心。如果贸易战的角度来看,短期里面达成一定的共识或者达成一定的协议,这种可能性是上升的。但是从中长期来看,这种竞争一定会持续下去,直到分出胜负为止。所以一定要当成中长期的因素,考虑到我们的投资、规划当中,一定需要中长期的考虑。

  我想分享的观点就这些,谢谢大家!

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